公司具备充足产能满足强劲需求
本报告是J.P. Morgan在ASM International公布2026年第三季度财报前发布的预览，旨在更新对公司短期业绩和中期增长前景的判断。报告核心观点是：ASMI在三季度将报告强劲业绩并给出超出市场预期的四季度指引，公司凭借在ALD和Epitaxy领域的领先份额，以及充足的柔性产能，有能力超越晶圆厂设备（WFE）市场增长，而当前市场共识尚未充分反映这一上行潜力，因此维持增持评级和€1,174目标价。
从需求端看，先进逻辑代工建设超预期：台积电加速2nm/3nm扩产并提前推进A14制程，英特尔2027年支出大幅增加。这些先进节点对ALD和Epitaxy的使用强度显著提升，ASMI作为逻辑ALD市场主导者直接受益。公司已量化各节点迁移带来的收入增量：从3nm到2nm每10万片月产能增加4亿美元，从2nm到1.4nm增加4.5-5亿美元，未来4F2架构迁移还将增加4-4.5亿美元。存储端DRAM转向4F2也将增加单片ALD需求。J.P. Morgan预计WFE在2027/2028年分别增长38%/17%，而共识对ASMI销售增长仅30%/19%，存在明显低估。
供应端，ASMI已建立柔性制造体系，2026-2030年产能可达2020年的7倍，对应设备收入约73.5亿欧元，远超2028年共识营收64.6亿欧元，因此不会成为瓶颈。同业ASML已表示供不应求，进一步验证行业高景气。
具体到财报预测，三季度营收11.08亿欧元，同比+38.6%，毛利率51.3%，运营利润率34.3%；四季度营收12.19亿欧元，运营利润率35.8%，均显著高于共识。J.P. Morgan因此上调FY26-FY28营收和EPS预估，其中FY28 EPS上调14.4%。估值上，将目标倍数从32.8倍下调至28.5倍以反映预期兑现，基于2028年调整后EPS 41.61欧元（不含投资）加上ASM Pacific股权价值，得出目标价€1,174，较当前€758.20有约55%上行空间。主要风险在于ALD采用不及预期或份额流失。
主要观点
ASMI三季度业绩强劲且四季度指引将超预期
报告预计ASM International将于2026年10月27日公布的三季度营收为11.084亿欧元，环比增长10.5%，同比增长38.6%，符合公司指引中值（11亿欧元）和市场共识。毛利率预期51.3%，较共识高出51个基点；运营利润预期3.806亿欧元，较共识高出5.0%，运营利润率34.3%，高出共识166个基点。对于四季度，J.P. Morgan预计营收12.193亿欧元，较彭博共识高出0.8%，运营利润4.365亿欧元，较预期高出7.7%，运营利润率35.8%，高出共识230个基点。由于当前行业动能强劲，公司甚至可能指引更高的营收，超过已上调的预期。
先进逻辑制程建设驱动ASMI超越WFE增长
台积电的2nm/3nm产能建设比预期更强，并提前推进A14制程；英特尔2027年支出将大幅增加。ASMI在ALD领域拥有显著份额，特别是在英特尔。A14/14A节点在FY27开始投资，ASMI已表示从2nm向1.4nm过渡可带来每10万片月产能4.5-5亿美元收入，从3nm向2nm过渡可带来每10万片月产能4亿美元收入，4F2过渡可带来每10万片月产能4-4.5亿美元收入。当前共识预计ASMI在2027/2028年销售增长30%/19%，而J.P. Morgan预计WFE增长38%/17%，共识明显低估，存在上调空间。
公司具备充足产能满足强劲需求
同行ASML上周表示，基于当前订单无法满足需求，正研究2028年增加产能。ASMI已投资柔性制造能力，2026-2030年产能可达2020年的7倍。2020年设备收入约10.5亿欧元，对应设备产能约73.5亿欧元，加上备件和服务更高；而当前共识对2028年营收预期约64.6亿欧元，远低于公司产能。因此ASMI不会受产能限制，能够把握FY27/FY28强劲需求。
盈利预测上调
J.P. Morgan将FY26/FY27/FY28营收预估分别上调1.1%/2.6%/8.9%，调整后EPS分别上调1.6%/2.5%/14.4%。上调源于先进逻辑产能建设带动的需求以及公司充足供应能力。预计FY26销售同比增长32.2%，FY27增长32.0%，FY28增长22.0%。
投资逻辑：ALD与Epitaxy份额提升
ASMI在过去几年显著提升行业地位，所有主要先进半导体制造商均使用其ALD工具用于5nm/3nm/2nm制程，在逻辑ALD市场占据主导地位。存储市场地位改善，特别是DRAM采用高k金属栅极并迈向4F2架构，将增加单片ALD工具需求。同时公司在Epitaxy领域份额过去四年持续扩大。
估值与目标价
过去五年ASMI远期市盈率区间25-33倍，平均和中位数29倍，因ALD和Epi重要性增加。J.P. Morgan将估值倍数从32.8倍微调至28.5倍，反映预期上调。基于28.5倍2028年EPS（不含投资结果）加上ASM Pacific股权当前价值，维持目标价€1,174。当前股价€758.20，仍有较大上行空间。
风险提示
若ALD技术大规模采用慢于预期或公司失去ALD市场份额，可能带来下行；经济衰退也有不利影响。
事实依据
ASML上周业绩表示无法满足当前订单需求，正研究2028年增加产能，表明行业供应紧张。
ASMI 2020年设备收入约10.5亿欧元，7倍柔性产能对应约73.5亿欧元，加上备件和服务，显著高于共识2028年营收64.6亿欧元。
3Q26预期：营收1,108.4百万欧元 vs 共识1,109.0百万欧元；毛利率51.3% vs 50.8%；运营利润380.6 vs 362.4；运营利润率34.3% vs 32.7%。
4Q26预期：营收1,219.3百万欧元，共识1,209；毛利率51.3%，共识50.8%；运营利润436.5 vs 413.7（旧预估），较共识高7.7%；运营利润率35.8% vs 共识33.5%。
财务预测：FY25A营收3,173百万欧元，FY26E 4,193，FY27E 5,535，FY28E 6,753；调整后EPS FY26E 24.18，FY27E 32.11，FY28E 41.61；营收增速FY26E 32.2%，FY27E 32.0%，FY28E 22.0%。
估值倍数：FY26E P/E 31.4倍，FY27E 23.6倍，FY28E 18.2倍；EV/EBITDA FY26E 21.1倍，FY27E 15.6倍，FY28E 11.6倍。
股票数据：52周区间€1,092.50-459.70；市值42,033.32百万美元；自由流通股95.6%；BBG ANR 17买/3持有/1卖。
量化因子排名：Value %Rank 94，Growth 26，Momentum 7，Quality 8，Low Vol 6，ESGQ 1。
