花旗：澜起科技第三季度初步业绩强劲超预期，重申买入评级

花旗发布研报，针对澜起科技2026年第三季度初步业绩进行点评。背景是公司A/H股价在过去3个月近乎腰斩，主要受到内存板块风险偏好下降的拖累；此次业绩快报显示三季度收入、净利润和毛利率均明显高于预期，为股价提供了积极催化剂。花旗重申对澜起科技的买入评级，并将A股目标价设为320元、H股目标价设为425港元。

从基本面看，公司预计第三季度实现收入20.79亿元，同比增长46%、环比增长11%，高于市场一致预期和花旗预测；净利润中值12.5亿元，同比增长164%，显著高于彭博及花旗预测的9.32亿元。更关键的是，互连芯片毛利率指引为68.0%-65.5%，不仅高于前一季度和去年同期，而且缓解了市场对MRCD/MDB和CXL相关销售不足以及代工、材料成本上升的担忧。花旗认为，公司在产品结构上的持续改善，尤其是更高代际DDR5 RCD占比提升，是毛利率韧性的来源。

市场此前对内存行业景气度存在疑虑，但花旗强调，澜起的内存接口业务主要受CPU出货量和内存通道数驱动，而不是内存价格。AI驱动的智能体人工智能（Agentic AI）和推理需求有望带动CPU单元和内存通道增长，为公司提供持续增长动力。此外，公司在PCIe retimer、MRDIMM、CXL等AI连接解决方案上的布局，以及中国半导体国产化趋势，都支持其估值。A股目标价对应60倍2027下半年至2028上半年市盈率，较5年均值高1.5个标准差；H股目标价对应70倍市盈率，较A股溢价15%，反映国际投资者对该稀缺AI主题标的的偏好。

风险方面，报告提示AI基础设施资本开支放缓、国际客户供应链转移、SOCAMM/LPDDRX替代方案对内存接口需求的冲击，以及DDR5和PCIe/CXL产品迁移延迟，均可能影响目标价实现。不过花旗对澜起未来收入与盈利动能仍保持积极判断，未对H股指定高风险评级。

主要观点

2026年第三季度初步业绩显著超预期，收入与盈利均高于市场及花旗预测。

澜起科技于10月20日发布2026年第三季度初步业绩，管理层指引该季度营业收入为20.79亿元人民币，同比增长46%、环比增长11%，分别较市场一致预期和花旗预测高出3%和6%；净利润指引为12亿至13亿元，同比增长154%至175%，较一致预期和花旗预测高出34%。收入增长主要来自内存接口及配套芯片出货量增加，以及产品结构改善，其中第三代/第四代/第五代寄存时钟驱动器（RCD）占比提升。

互连芯片毛利率指引好于预期，缓解市场对盈利能力下滑的担忧。

第三季度互连芯片毛利率指引为68.0%-65.5%，高于2026年二季度的67.4%和2025年三季度的65.7%。花旗认为，该毛利率水平是正面惊喜，直接回应了投资者对代工成本上升的担忧。市场此前担心，MRCD/MDB以及CXL相关销售今年有限会压制毛利率，同时代工和材料成本上升也构成压力，而此次指引对此形成积极缓解。

内存接口芯片增长的核心驱动力是CPU和内存通道数量，而非内存价格，因此公司基本面前景保持完好。

A/H股价在3个月内几乎腰斩，主要受市场对内存行业前景的悲观情绪影响。但花旗指出，内存接口增长并不依赖内存价格，而是由CPU出货量增长和内存通道数量增加驱动。随着内存市场情绪企稳，花旗预计澜起科技股价将重新获得估值修复。

当前估值具备吸引力，花旗重申买入评级。

花旗预计2027年A股市盈率为37倍，H股为38倍。A股现价169.270元，目标价320元，对应预期股价回报率89.0%、预期股息率0.6%、预期总回报89.6%。H股现价203.0港元，目标价425港元。花旗看好由智能体人工智能（Agentic AI）带来的强劲接口需求上行，驱动因素包括CPU单元增长和内存通道增加。

A股目标价对应2027下半年至2028上半年60倍市盈率，H股目标价对应70倍市盈率，估值溢价有基本面支撑。

A股目标价基于60倍2027下半年至2028上半年预期市盈率，较5年均值高1.5个标准差；H股目标价基于70倍相同区间预期市盈率，较A股目标倍数溢价15%。花旗认为，DDR5 Gen3+4混合占比已超过50%，且PCIe retimer、MRDIMM、CXL等AI驱动连接解决方案贡献提升，加上智能体人工智能（Agentic AI）和推理需求带来上行空间，以及中国半导体国产化趋势，均支撑该估值。

主要下行风险集中在AI资本开支放缓和产品迭代延迟。

报告列出的关键下行风险包括：AI基础设施资本开支放缓；若国际客户减少中国供应商采购导致市场份额流失；服务器中SOCAMM/LPDDRX渗透提升减少内存接口需求；DDR5子代迁移以及PCIe switch、CXL switch开发延迟。