摩根士丹利：维持宁德时代A股超配评级，目标价500元

摩根士丹利在宁德时代发布2026年第三季度业绩后发布更新报告，重点分析单位利润率下降的原因及未来展望。

报告指出，宁德时代第三季度实现净利润212亿元，同比增长15%，但较摩根士丹利预期低12%。核心问题是单位净利从上半年的0.10元/Wh降至0.08元/Wh，主要由于产品结构中低利润率产品占比上升、增值税退税减少以及国内消费税开征带来的成本增加。管理层解释称产品结构不理想是主要原因。

摩根士丹利认为，市场将因此下调盈利预测，但关键争论在于0.08元/Wh是否成为新的均衡水平。该行倾向于认为质量溢价仍然完整，但ESS市场日益激烈的价格竞争可能限制质量优势的兑现。同时，新增税负若未被转嫁，可通过公司的持续降本措施逐步消化，因此预计利润率将从第三季度的低谷有所恢复，但恢复幅度取决于产品结构改善和ESS市场竞争强度。

在估值方面，摩根士丹利维持宁德时代A股Overweight评级，目标价500元，当前股价259.08元，对应上涨空间93%。目标价基于2027年预测EBITDA的13倍EV/EBITDA，对应2027年20倍P/E，为过去三年+0.5个标准差，以反映潜在的新产品周期。同时，H股目标估值采用16倍EV/EBITDA，较A股存在20%的A/H溢价。

报告还提示了上行风险包括电动车渗透率和储能应用超预期、地缘政治风险降低等；下行风险包括渗透率放缓、其他电池厂商威胁、供应链脱钩等。

主要观点

第三季度盈利不及预期，单位利润率明显下降，主因产品结构恶化与税负增加。

摩根士丹利指出，宁德时代2026年第三季度净利润为212亿元，同比增长15%，但较该行预期低12%。电池销量超过260 GWh，但单位净利从上年的0.10元/Wh降至0.08元/Wh。管理层解释主要由于产品结构中低利润率产品占比上升，以及增值税退税减少和2026年9月起开征的2%国内消费税带来约15亿元环比增量成本。毛利率同比上升27%至34.2亿元，但毛利率环比下降2.5个百分点至20.7%。

预计市场将大幅下调对宁德时代的盈利预测。

由于单位利润率下滑，摩根士丹利认为共识将根据业绩对宁德时代未来12个月EPS进行有意义的下修。该行自己的预测为212亿元，已低于实际？不，实际212亿低于预期12%，意味着实际比该行预期低12%。所以预计市场下调预测。

关键争论在于0.08元/Wh的单位净利是否成为新常态。

摩根士丹利认为，投资者接下来关注的重点是单位利润率是否能随着产品结构改善而恢复至上半年0.10元/Wh水平，还是0.08元/Wh将成为新的均衡。该行倾向认为存在恢复可能。

质量溢价依然完整，但ESS市场的价格竞争可能压制单位利润率。

摩根士丹利认为宁德时代的质量溢价优势仍然存在，但国内储能系统（ESS）市场的质量标准相对宽松，导致其质量优势难以充分货币化，新兴的价格竞争可能对单位利润率构成压力。

税负增量可能通过成本削减逐步消化，利润率有望从三季度的低谷回复。

该行预计，若新增的税负未能转嫁给客户，公司可以依靠持续的成本削减逐步吸收。因此，预计从第三季度的利润率低谷会出现部分恢复，但恢复幅度将越来越取决于产品结构及ESS市场竞争强度。