高盛：长期每股收益增长前景具有吸引力，维持特斯拉中性评级

高盛维持特斯拉中性评级，12个月目标价360美元，认为公司长期在自动驾驶、机器人、电动车和能源领域存在巨大机会，但短期至中期盈利能力和自由现金流仍面临压力，且估值已经充分反映了这些机会。

从三季报看，特斯拉在多个领域取得进展：全自动驾驶采用率显著提升，无人驾驶出租车里程快速增长并超出预期，汽车和能源需求强劲，毛利率全面超预期。但运营支出高企导致营业利润不及预期，公司下调了2026年和2027年的每股收益预估，但上调了2028年预估，反映出规模效应和毛利率改善的预期。

具体而言，三季度总收入280.46亿美元，同比基本持平，略低于高盛预期，主要受能源收入因关税退款拖累；整体毛利率19.6%，高于预期；汽车毛利率18.1%，能源毛利率33.1%，服务毛利率15.9%创纪录。然而营业利润率仅2.6%，低于高盛预期的3.6%和市场共识的5.3%，凸显出公司在人工智能、机器人出租车和能源扩张方面的持续投资对短期盈利的压制。

展望未来，管理层将2026年资本支出预期下调至约200亿美元，并获得了最高300亿美元的债务融资额度，为长期产能扩张提供资金支持。全自动驾驶订阅用户增长强劲，无人驾驶出租车在奥斯汀、达拉斯等城市逐步铺开，欧洲监管审批推进中，公司目标2027年第一季度获得欧盟全境批准。人形机器人开始量产，计算基础设施扩张，奥斯汀芯片工厂建设推进，这些都支持长期增长潜力。

综合来看，高盛认为特斯拉的长期每股收益增长前景具有吸引力，但竞争的加剧和估值的高企限制了短期回报，因此维持中性评级。

主要观点

全自动驾驶（FSD）采用率大幅提升，无人驾驶出租车进展超预期。 

特斯拉全自动驾驶（FSD）在新交付车辆中的采用率在北美达到创纪录的75%以上，高于二季度的55%以上；活跃订阅用户数达174万，环比增长18%，同比增长67%。无人驾驶出租车累计运营里程达310万英里，超过高盛之前预期的200-300万英里，且周环比保持双位数增长。公司在欧洲获得多项FSD批准，管理层希望2027年第一季度获得欧盟全境批准。此外，无人驾驶出租车在奥斯汀和达拉斯等城市逐步铺开，并计划提高运营时长、扩展高速道路和增加车辆密度。安全数据显示，平均每约10万英里发生一次事故，但事故责任可能并非都在自动驾驶车辆。

汽车和能源部门需求强劲，积压订单高企。

 特斯拉汽车订单积压达到四年来最高水平，管理层计划在2030年实现约500万辆的年产能；能源积压订单创历史新高，Megapack 2027年产能几乎售罄。汽车部门毛利率提升至18.1%，能源部门毛利率33.1%，环比和同比均显著改善，服务部门毛利率录得创纪录的15.9%。

整体毛利率超预期，但营业利润低于预期，因运营成本高于预估。 

公司整体毛利率19.6%，高于高盛预期的18.5%和市场共识的17.9%；然而EBIT为7.18亿美元，营业利润率2.6%，低于高盛预期的10.43亿美元和路透一致预期的14.73亿美元，主要由于运营支出增加和监管信用收入减少。非GAAP摊薄每股收益（不含股票薪酬）为0.48美元，高于高盛预期的0.44美元和市场预期的0.45美元。

维持中性评级和360美元目标价，认为估值已反映长期机会。 

高盛维持中性评级，12个月目标价360美元，基于150倍远期市盈率。尽管公司长期在自动驾驶、机器人、电动车和能源领域存在机会，但短期至中期盈利和自由现金流仍受压，且面临来自自动驾驶、电动车、能源和机器人领域竞争对手的挑战。当前股价386.47美元，对应下行6.8%。

人形机器人（Optimus）开始量产，计算基础设施扩展。 

人形机器人在弗里蒙特工厂的高产量产线开始生产，管理层认为制造流程适合商业产品，但仍需迭代以解决耐久性、泛化性和可靠性问题；外部销售预计2027年底开始。计算能力方面，特斯拉目标年底达到400兆瓦（从当前约265兆瓦），并开始建设奥斯汀芯片工厂，设备调试预计2027年，量产目标2028年第三季度。

财务指引更新：资本支出下降，债务融资额度设立。 

管理层将2026年资本支出预期从超过250亿美元下调至约200亿美元，反映资本效率提升；同时获得最高300亿美元的债务融资协议，但今年不打算使用。2026/27年EPS预估下调，2028年上调，反映运营支出增加和毛利率提升的影响。