[国信证券]宏观经济深度报告：中期选举后的“变”与“不变”

　　核心观点

　　中期选举或收窄白宫施政空间，长期看会对美债与黄金带来边际支撑。国会控制权的变化，将通过立法、财政拨款与人事任命影响特朗普后两年的政策推进。我们判断，民主党横扫两院为基准情形，预计27年，政策扩张难度上升，经济增长面临更多约束，并通过实际利率与通胀补偿传导至资产定价。

　　（1）政治格局：关注制约的方向与强度。①方向上，两党分歧既涉及AI监管、地缘政策等新议题，也延续了税收、福利与财政支出等传统争议。民主党更关注AI合规及居民能源成本，并可能通过拨款约束部分对外行动，增加白宫延续现有政策的难度。②强度上，取决于民主党同时拿下两院，还是两党各执一院。结合历史上的“中期诅咒”与初选情况，我们认为民主党横扫为基准情形，赋予约六成概率；仅拿下众议院的概率约为三成。在基准情形下，白宫推进立法、争取拨款和推动人事任命的阻力将明显增加。

　　（2）政策经济：财政难再加码，增长支撑可能减弱。①基准情形下，新增减税和支出更难落地；若两党各执一院，局部利益交换仍可能使赤字维持高位。②货币政策主要受到人事任命的间接影响，民主党入住国会有助于维护美联储独立性。③经济层面，新增财政刺激受限可能削弱消费的增量支撑，AI监管趋严可能放缓投资，而关键技术领域的对华限制未必减弱。

　　（3）资产展望：美债黄金迎来边际支撑，但不等于单边上涨。AI融资放缓可能缓解长期资金竞争，财政扩张受限有望减轻债券供给压力；地缘局势受财政约束影响，降温概率更大，因此通胀补偿也会随之回落，共同为美债收益率提供下行动力。黄金则有望受益于实际利率回落，但加息预期与流动性压力仍可能抵消这一支撑，行情兑现需要更多条件配合。

　　风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。